Die «Good Story» der Softwarebranche – und warum sie nicht gut genug ist
April 7, 2026
10 Minuten Lesezeit
Softwares «Good Story» — und warum sie nicht gut genug ist
Der Lieblingssektor des vergangenen Jahrzehnts inszeniert eine Erholungsrally. Das Narrativ ist verführerisch, das fundamentale Bild verschlechtert sich. Unsere Original-Analyse für The Market by NZZ — plus die ausführliche Investoren-Sicht für arvy-Leser.
Die These im Video — 1 Minute
In 30 Sekunden — die Kernthese
- Software erholt sich kursmässig — der IGV ETF zeigt eine klassische Erholungsrally nach dem Sektor-Ausverkauf. Das Narrativ klingt verführerisch.
- Aber das fundamentale Bild verschlechtert sich — auf eine Art, die eine Kurserholung nicht reparieren kann. Wachstum, Margen und Kapitalintensität deuten alle in die falsche Richtung.
- Wir waren in Software engagiert und mochten den Sektor — aber wir haben uns abgewandt. Wenn Quality-Investoren einem Quality-Sektor den Rücken kehren, lohnt es sich zu verstehen, warum.
Die Original-Analyse — der verführerische Anriss
Software-Aktien erholen sich.
Nach einer der heftigsten Sektor-Ausverkaufswellen der jüngeren Geschichte inszeniert der iShares Expanded Tech-Software ETF (IGV) etwas, das wie eine Erholungsrally aussieht. Das Narrativ ist verführerisch: Die Bewertungen sind gefallen, die Free-Cashflow-Renditen gestiegen, und es handelt sich nach wie vor um qualitativ hochwertige Unternehmen mit wiederkehrenden Erlösen.
Was gibt es da nicht zu mögen?
Ziemlich viel, wenn man ehrlich ist. Das fundamentale Bild verschlechtert sich auf eine Art, die eine Kurserholung nicht reparieren kann. Und der Chart, richtig gelesen, erzählt eine Geschichte. Eine, die die meisten Software-Investoren wahrscheinlich nicht hören wollen.
Ich sage das nicht als Aussenstehender. Im Gegenteil. Als qualitätsorientierte Investoren waren wir über Jahre in Software engagiert — und wir mochten den Sektor.
Aber wir haben uns abgewandt.
Wenn Quality-Investoren einem Quality-Sektor den Rücken kehren, lohnt es sich zu verstehen, warum.
→ Den vollständigen Artikel auf The Market by NZZ lesen
Chart 1: Software — vorwärtsgerichtetes KGV (IGV ETF) absolut und relativ zum gleichgewichteten S&P 500
Quelle: FactSet, Goldman Sachs
01Die unbequeme Frage hinter der NZZ-Analyse
Wenn du den Artikel oben gelesen hast, bleibt eine Frage offen, die in einer 4-Minuten-Kolumne keinen Platz findet — die für deine Anlageentscheidung aber alles ist: Wie kann ein Sektor gleichzeitig "Quality" sein und aus einem Quality-Portfolio fliegen? Auf den ersten Blick scheint das ein Widerspruch. Microsoft, Adobe, Salesforce, ServiceNow — das sind Lehrbuch-Beispiele für Quality-Geschäftsmodelle: hohe Cash-Renditen, wiederkehrende Erlöse, dauerhafte Wettbewerbsvorteile, starke Bilanzen. Quality-Investoren sollten das doch lieben.
Sie tun es. Bis sie es nicht mehr tun. Und der Unterschied zwischen "Sektor-Qualität" und "Investment-Qualität" ist genau das, was diesen Artikel schreibt — und genau das, was die meisten Privatanleger systematisch übersehen.
Ein Quality-Geschäftsmodell ist eine notwendige, aber nicht hinreichende Bedingung für ein Quality-Investment. Hinzukommen müssen: vernünftige Bewertung (auch das beste Geschäft wird zur schlechten Investition zum dreifachen fairen Wert), nachhaltige Margenstruktur (was nützt Quality, wenn die Margen erodieren?) und positive Trend-Bestätigung (was nützt Quality, wenn die Mathematik gerade gegen den Sektor arbeitet?). Wenn auch nur eine dieser Bedingungen wegfällt, kann ein Quality-Geschäft trotzdem ein schlechtes Investment werden. Genau das passiert gerade in Software.
Diese Mechanik — wie Quality definiert ist, warum nicht jedes "Quality-Geschäft" automatisch ein "Quality-Investment" ist, und warum disziplinierte Bewertung der härtere Teil ist als die Auswahl der Unternehmen — ist der Kern unseres Pillar-Artikels Das Schildkröten-Problem: Warum Qualität gewinnt — wenn du dabei bleibst. Wer den NZZ-Artikel mochte, sollte den hier lesen.
02Drei Schichten der Verschlechterung
Was die NZZ-Analyse aus Platzgründen kompakt behandelt, lässt sich in drei separate, sich gegenseitig verstärkende Stränge zerlegen. Jeder einzelne wäre ein Warnsignal. Drei zusammen sind eine fundamentale Verschiebung — und der Grund, warum eine reine Bewertungs-Erholung das Bild nicht reparieren kann.
Verschlechterung 1 — Wachstumsverlangsamung
Software war für mehr als ein Jahrzehnt der Sektor mit den höchsten organischen Wachstumsraten in liquid investierbaren Märkten. Die "Rule of 40" (Wachstum + Margenrate > 40%) war eine reflexartige Selbstverständlichkeit. Heute ist sie eher Ausnahme als Regel. Selbst in der Spitzenkategorie sind die organischen Wachstumsraten von 20-30% auf single-digit gefallen. Das hat Implikationen, die weit über das nominale Wachstum hinausgehen: ein Unternehmen, das mit 25% organisch wächst, kann hohe Bewertungen tragen, weil das Wachstum jede Bewertungs-Multiple in fünf Jahren halbiert. Ein Unternehmen, das mit 7% wächst, kann das nicht.
Verschlechterung 2 — Margenkompression
Die zweite Verschlechterung ist subtiler — und gerade deshalb gefährlicher. Software-Margen waren historisch eine der härtesten Festungen im Markt: niedrige Grenzkosten pro zusätzlichem Kunden, Skalenvorteile, Pricing Power. Diese Festung hat in den letzten 24 Monaten Risse bekommen. KI-Funktionalität wird vom Kunden zunehmend als Standard erwartet — nicht als Premium-Feature, für das man extra zahlt. Gleichzeitig sind die Kosten dieser KI-Funktionalität (Compute, Lizenzen für Foundation Models, R&D-Druck) erheblich. Die Marge kommt von zwei Seiten unter Druck — Pricing Power schrumpft, Kostenbasis wächst. Über die nächsten Quartale bedeutet das: gleicher Umsatz, geringere operative Marge.
Verschlechterung 3 — Kapitalintensität-Shock
Die dritte Verschlechterung ist die strukturell wichtigste. Software war jahrzehntelang das Lehrbuch-Beispiel für ein asset-light Geschäftsmodell — minimaler Kapitaleinsatz, hohe Cash-Konversion, freier Cashflow nahe dem operativen Gewinn. Diese Eigenschaft war die Grundlage der hohen Bewertungs-Multiplikatoren, weil sie hohe Cash-Renditen auf eingesetztes Kapital (ROIC) ermöglichte. Mit der KI-Welle hat sich das verschoben. Wer im KI-Zeitalter relevant bleiben will, muss Compute kaufen oder mieten, eigene Modelle trainieren oder auf fremde Modelle aufbauen, Daten-Infrastruktur skalieren. Aus einer asset-light wird zumindest in Teilen eine CapEx-getriebene Branche. Und wenn Kapitalintensität steigt, sinkt der ROIC mathematisch — selbst bei gleicher operativer Marge. Das ist der eigentliche Kern der Quality-Frage.
Die Multiplikator-Falle
Diese drei Verschlechterungen sind nicht additiv. Sie sind multiplikativ. Niedrigeres Wachstum × niedrigere Marge × höhere Kapitalintensität ergibt einen Cashflow-Pfad, der erheblich schwächer ist als die Summe der einzelnen Effekte vermuten lässt. Bewertungs-Multiplikatoren reagieren auf solche multiplikativen Verschiebungen besonders sensibel. Eine Kurserholung, die nur die "billige Bewertung" einpreist, ohne die strukturelle Verschiebung zu adressieren, ist verletzlich.
03Was das für dein Quality-Portfolio bedeutet
Diese drei Verschlechterungen treffen den eigentlichen Kern des Software-Investment-Cases — nicht die Oberfläche. Quality Investing basiert systematisch auf hohen Cash-Renditen auf eingesetztes Kapital, getragen von Pricing Power, Skalenvorteilen und niedriger Kapitalintensität. Wenn die Kapitalintensität strukturell steigt und die Pricing Power durch KI-Standardisierung sinkt, verschiebt sich die fundamentale Cash-Generierungs-Maschine. Das Geschäft kann objektiv "Quality" bleiben — das Investment hingegen muss neu kalibriert werden.
Genau das ist das Schwierige am Quality Investing in der Praxis: nicht jede Idee, die einmal richtig war, bleibt richtig. Disziplin bedeutet nicht, an Überzeugungen festzuhalten — sie bedeutet, Überzeugungen zu aktualisieren, wenn sich die zugrundeliegenden Fakten verschieben. Wer das nicht tut, verwechselt Loyalität mit Logik.
Das hat konkrete Implikationen für Schweizer Privatanleger, je nachdem, wie sie engagiert sind:
| Engagement-Form | Strukturelles Software-Exposure | Was zu prüfen wäre |
|---|---|---|
| Breit diversifizierter Welt-ETF (z.B. MSCI World) | ~22-26% IT, davon erheblicher Software-Anteil | Konzentrationsrisiko: ein "passives" Portfolio ist heute aktiv long Software |
| Tech-fokussierte Strategien | 50%+ Software-nahes Exposure | Strukturelle Wette auf einen Sektor — in einer fundamentalen Verschiebung |
| Aktiv gemanagte Quality-Strategien | Variabel — sollte sich aktuell reduzieren | Wie blickt der Manager auf Software? Hat das Portfolio reagiert? |
| Einzeltitel-Picks | Spezifisch zur jeweiligen Position | Drei Fragen: Wachstum, Marge, Kapitalintensität — alle drei prüfen |
Die wichtigste Erkenntnis: viele Schweizer Privatanleger glauben, "passiv" zu investieren — und sind tatsächlich sektoriell hoch konzentriert in einem Sektor, dessen fundamentaler Boden gerade verschoben wird. Das ist keine Aufforderung zu verkaufen. Es ist eine Aufforderung, bewusst zu wissen, was du hältst und warum.
Wie arvy in genau dieser Situation positioniert ist — und warum wir im Q1 2026 sämtliche Software-Positionen vollständig veräussert haben — beschreiben wir transparent im aktuellen arvy-Strategien Quartalsbericht Q1 2026.
04Drei Szenarien für die nächsten 12 Monate
Niemand kann den Markt timen — auch wir nicht. Aber wir können disziplinierte Szenarien aufzeichnen, die das Risiko-Ertrags-Verhältnis ehrlich abbilden. Hier sind die drei plausibelsten Pfade für den Software-Sektor über die nächsten zwölf Monate, mit ehrlicher Einschätzung der jeweiligen Wahrscheinlichkeit:
Bull Case
KI-Monetarisierung beschleunigt sich nachhaltig
Software-Unternehmen schaffen es, KI-Features als bezahlte Premium-Layer zu etablieren statt als Standard-Erwartung. Die Pricing Power kehrt zurück, die Margen stabilisieren sich, die hohen R&D-Investitionen beginnen zu zahlen. Bewertungen können sich rechtfertigen — und der aktuelle Anriss wird zur Trend-Wende. Plausibel, aber nicht das Basisszenario.
Base Case
Graduelle Underperformance, Bewertungs-Reset über 18-24 Monate
Der Markt re-pricet die strukturellen Verschiebungen schrittweise ein. Bewertungs-Multiplikatoren komprimieren weiter, ohne dramatischen Crash. Innerhalb des Sektors differenziert sich aggressiv — die echten KI-Gewinner trennen sich von den KI-Verlierern. Quality-Investoren mit aktiver Differenzierung kommen besser durch als breite Sektor-Engagements. Unser Basisszenario.
Bear Case
Zweite Welle wie 2022 — der Markt re-pricet die Asset-Klasse
Eine Wachstumsenttäuschung in der nächsten Berichtssaison oder eine deutliche Margenwarnung eines Bellwethers triggert eine breite Neubewertung. Software wird kollektiv aus Quality-Portfolios reduziert. Der IGV verliert weitere 25-35% von aktuellen Niveaus. In diesem Szenario gewinnen die Anleger, die diversifiziert engagiert waren und nicht passiv-konzentriert.
Wie arvy in den Stresstests COVID 2020, Zinsschock 2022 und Tech-Korrekturen 2023 und 2025 abgeschnitten hat — und warum Quality über volle Marktzyklen typischerweise besser durchkommt — beschreibt unser "Investieren in turbulenten Zeiten"-Pillar.
05Was du jetzt prüfen solltest
Die wichtigste Botschaft dieses Artikels ist nicht "verkaufe deine Software-Aktien". Solche pauschalen Empfehlungen sind genau das, was schlechte Anlageberatung ausmacht — sie ignorieren deine individuelle Situation, deinen Horizont und deine bestehende Allokation. Die wichtigste Botschaft ist konkret und persönlich: prüfe, was du hältst und warum.
Vier konkrete Schritte für die nächsten 30 Minuten:
1. Inventur. Schau dir an, wie viel deines Portfolios tatsächlich Software-Exposure hat. Bei einem MSCI World ETF sind das schnell 15-20% versteckt. Bei thematischen Tech-Fonds 50%+. Bei einem aktiven Quality-Manager — frage explizit nach. Du kannst nicht entscheiden, was du nicht weisst.
2. Konzentrations-Check. Frage dich: würde ich, ausgehend von Cash heute, freiwillig 20% meines Vermögens in einen einzigen Tech-Sub-Sektor investieren? Wenn die Antwort nein ist, hast du eine versteckte Konzentration, die du bewusst überprüfen solltest.
3. Strategie-Check. Wenn du in einen aktiv gemanagten Fonds investiert bist (oder bei einer Vermögensverwaltung): wie hat sich die Software-Allokation in den letzten 12 Monaten entwickelt? Wenn sie sich überhaupt nicht verändert hat — frage warum. Eine reaktionslose Strategie in einer fundamentalen Verschiebung ist ein Warnsignal.
4. Horizont-Check. Wenn dein Anlagehorizont 15+ Jahre ist, sind die meisten dieser Bewegungen Rauschen. Quality-Strategien funktionieren über Zyklen. Wenn dein Horizont 3-5 Jahre ist, ist Sektor-Konzentration in einer Verschlechterungs-Phase besonders riskant.
Was Disziplin in der Praxis heisst
Quality Investing bedeutet nicht "halte alles für immer". Es bedeutet "halte das Richtige solange es richtig ist, und passe an, wenn sich die Fundamentaldaten verschieben." Letzteres ist viel schwerer als ersteres — emotional, weil man sich von einer einmal lieb gewordenen These trennen muss. Aber genau diese Bereitschaft zur ehrlichen Re-Evaluation ist der Unterschied zwischen einer Strategie, die in 30 Jahren funktioniert, und einer, die in einer einzelnen Verschiebung scheitert.
06Häufig gestellte Fragen
Heisst das, arvy verkauft jetzt alle Software-Positionen?
Genau das hat arvy bereits getan. Im Q1 2026 haben wir sämtliche Software-Positionen vollständig veräussert — eine bewusste Reduktion auf null, nicht eine teilweise Anpassung. Die Begründung deckt sich mit der oben skizzierten Analyse: die drei Verschlechterungs-Schichten zusammen verschieben den Sektor strukturell aus dem, was wir aktuell als investierbares Quality-Universum betrachten. Die vollständige Dokumentation findest du im Quartalsbericht Q1 2026.
Wann würde arvy Software wieder strukturell aufstocken?
Wenn sich mindestens eine der drei Verschlechterungs-Schichten umkehrt — also wenn entweder organisches Wachstum nachhaltig wieder beschleunigt, oder Margen sich strukturell stabilisieren, oder Kapitalintensität wieder fällt. Aktuell sehen wir keinen dieser Wendepunkte. Solange das so bleibt, bleibt unser Software-Exposure bei null. Wir sind nicht dogmatisch — wir sind diszipliniert. Wenn die Daten sich ändern, ändert sich unsere Position.
Welche Sektoren bevorzugt arvy stattdessen?
Die genauen Sektor- und Einzeltitel-Allokationen kommunizieren wir vierteljährlich transparent in unseren Quartalsberichten. Generisch gesagt: wir suchen weiterhin Quality-Geschäfte mit nachhaltiger Cash-Generierung — diese finden sich aktuell in mehreren Bereichen ausserhalb von Software. Die konkreten Verschiebungen unserer Allokation seit Jahresanfang dokumentiert der Quartalsbericht Q1 2026 im Detail.
Sollte ich als Privatanleger jetzt Software verkaufen?
Diese Frage kann nur deine persönliche Situation beantworten. Was du jedoch tun solltest: bewusst wissen, wie viel Software-Exposure du hast (oft mehr als gedacht), prüfen, ob diese Konzentration zu deinem Risikoprofil passt, und in jedem Fall vermeiden, jetzt nachzukaufen, weil "es so günstig aussieht". Eine fallende Bewertung ist nicht automatisch ein Kaufsignal — manchmal preist sie strukturelle Verschiebungen ein, die noch gar nicht voll sichtbar sind.
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Die volle Strategie- und Positions-Erklärung
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Warum Konzentrationsrisiko auch eine Kostenform ist
Die ehrliche Re-Evaluation
Wir lieben Software nicht weniger als vor zwei Jahren. Wir sehen die Geschäftsmodelle weiterhin als grundsätzlich exzellent. Was sich verändert hat, ist nicht unsere Begeisterung — sondern die Mathematik. Wachstum, Marge und Kapitalintensität haben sich strukturell verschoben, und ein diszipliniertes Quality-Mandat muss darauf reagieren. Die Alternative wäre, an einer These festzuhalten, weil sie sich richtig anfühlt, statt zu prüfen, ob sie noch richtig ist. Genau das ist die Falle, in die die meisten Sektor-Investoren fallen.
Quality Investing über 30 Jahre funktioniert nicht durch Loyalität zu einzelnen Sektoren. Es funktioniert durch konstante, ehrliche Re-Evaluation der zugrundeliegenden Fakten — und der Bereitschaft, eine einmal richtige Position aufzugeben, wenn sich die Fakten verschieben. Software ist heute der prominenteste Test dieses Prinzips. Es wird nicht der letzte sein.
Original verfasst von Thierry Borgeat, Co-Founder von arvy, für The Market by NZZ. Die ausführliche arvy-Erweiterung wurde überprüft von Patrick Rissi, CFA und Florian Jauch, CFA. Datenquellen: FactSet, Goldman Sachs, eigene Analysen. IGV ETF: iShares Expanded Tech-Software ETF (NYSE: IGV). KGV-Daten vorwärtsgerichtet auf Konsens-Schätzungen. Letztes Update: April 2026.
Disclaimer: Dieser Artikel dient allgemeinen Bildungszwecken und stellt keine persönliche Anlageberatung dar. Die genannten Sektor- und Wertpapier-Bezeichnungen sind illustrativ und keine Kauf- oder Verkaufsempfehlung. Vergangene Performance ist keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Szenarien sind Einschätzungen, keine Prognosen. arvy ist ein von der FINMA beaufsichtigter Vermögensverwalter mit KAG-Lizenz (Art. 24). Impressum & Rechtliche Hinweise.
