Die Rückkehr der «Old Economy»

In einer Welt, die von KI und digitaler Disruption besessen ist, sendet der Markt ein unerwartetes Signal: Physische Vermögenswerte — Minen, Pipelines, Stromnetze — gewinnen wieder an Wert. Ignorieren Sie diese Rotation auf eigenes Risiko.

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Die Börse ist ein vorausschauender Mechanismus.

Je nach Visibilität des zugrunde liegenden Geschäfts tendiert sie dazu, Bedingungen sechs bis achtzehn Monate im Voraus einzupreisen. Aktienkurse bewegen sich lange bevor die Fundamentaldaten offensichtlich werden. Erst im Rückblick erscheint alles glasklar.

Deshalb behalte ich neben den Fundamentaldaten stets den Aktienkurs im Blick. Er ist das einzige wirklich objektive Signal, das wir erhalten – ein Aggregat aus Tausenden von Meinungen, Erwartungen, Ängsten und Prognosen, verdichtet in einer einzigen Zahl. Unvollkommen, ja. Aber ehrlich.

Der legendäre Investor Stanley Druckenmiller brachte es einmal auf den Punkt: «Es spielt keine Rolle, was ein Unternehmen verdient oder verdient hat – man muss sich die Situation in 18 Monaten vorstellen. Dort wird der Kurs sein.» Der Markt diskontiert die Zukunft, nicht die Gegenwart.

In jüngster Zeit haben wir entschiedene Bewegungen in Bereichen gesehen, die viele Marktteilnehmer lange ignoriert hatten: Rohstoffunternehmen wie Kupfer- und Goldproduzenten, Energieaktien auf neuen Allzeithochs, Transportunternehmen, die nach Jahren der Konsolidierung ausbrechen.

Was haben sie gemeinsam?

Es sind anlagenintensive Unternehmen – die Art von Geschäften, die über ein Jahrzehnt lang nicht gefragt waren. Seit dem Tiefpunkt der globalen Finanzkrise im März 2009 belohnte der Markt kapitalleichte («asset light») Softwaremodelle, skalierbare Plattformen und wachstumsstarke Geschäftsmodelle mit geringem Kapitaleinsatz. Sachanlagen hingegen wirkten langsam, zyklisch, fast überholt.

Doch in einer Welt, die zunehmend von KI und digitaler Disruption geprägt ist, geschieht etwas Ironisches. Genau jene Vermögenswerte, die Investoren als Relikte abgetan haben – Minen, Stromnetze, Pipelines – lassen sich nicht per Tastendruck skalieren. Sie erfordern Genehmigungen, Kapital und Jahre des Aufbaus. Diese Einschränkung, lange als Schwäche betrachtet, wird zur Quelle von Preissetzungsmacht.

Anders ausgedrückt: Knappheit gewinnt an Wert, wenn der Zyklus dreht. In einem unter Investoren einst beliebten Narrativ sieht es aus wie die Rückkehr der «Old Economy».

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Chart 1: Energiesektor über 20 Jahre auf neuen Allzeithochs, Kursgrafik