arvy Notes · Marktmechanik

SpaceX: eine Fallstudie in Financial Engineering

Der meistbeachtete Börsengang der Geschichte handelte nicht von Raketen, sondern von Mechanik. Eine Analyse, wie eine knappe Aktienstruktur den Preis macht — und warum genau das die unbequemste Lektion für Anleger ist.

Verfasst von Thierry Borgeat, Mitgründer arvy · Geprüft von Patrick Rissi, CFA und Florian Jauch, CFA · 17. Juni 2026 · 7 Minuten Lesezeit

Vor einigen Wochen haben wir in «SpaceX bei 90× Sales» die Mechanik dieses Börsengangs vor dem Listing analysiert — die Bewertung, den aufgeblähten TAM, die Supply-Welle der IPO-Klasse 2026. Jetzt ist SpaceX an der Börse, und die Zahlen sprechen für sich. Diese Note ist die Fortsetzung: nicht was passieren könnte, sondern was passiert ist — und welche einzelne Lektion daraus für jeden Anleger bleibt.

Was geschah — der Ablauf

Lösen wir uns einen Moment von den Raketen. Was übrig bleibt, ist eines der elegantesten Stücke Financial Engineering, das wir in unserer Laufbahn gesehen haben. Kein Betrug, kein Skandal — etwas Interessanteres als das: ein Deal, der von Anfang bis Ende darauf ausgelegt war, Nachfrage zu erzeugen und die Mechanik der Preisbildung zu seinen Gunsten zu biegen.

Nehmen wir diese Schichten einzeln auseinander.

1. Die Erzählung verschiebt die Mathematik

Jede grosse Bewertung beginnt mit einer Geschichte. SpaceX ist für sich genommen ein kapitalintensives Raumfahrtgeschäft mit echten, aber begrenzten Erträgen und hohen Verlusten — Zahlen, die keine Software-Multiplikatoren tragen. Also wurde Monate vor dem Listing xAI in SpaceX gefaltet. Über Nacht wurde aus «Weltraumlogistik» ein «KI-Infrastruktur»-Narrativ, samt der Vision orbitaler Rechenzentren. Dieser eine Schritt machte aus einem Hardware-Geschäft eine KI-Story — und rechtfertigte einen Multiplikator in der Grössenordnung von 90x Umsatz, während klassische Raumfahrt- und Industrietitel im tiefen einstelligen Bereich handeln.

Man muss nicht entscheiden, ob die Vision vom Rechenzentrum im Orbit real ist, um den Zug zu würdigen. Die Geschichte hat die Mathematik verändert.

2. Der erzwungene Käufer

Normalerweise muss sich ein börsenneues Unternehmen über Monate oder Jahre bewähren, bevor die grossen Indexfonds es halten müssen. SpaceX komprimierte das auf rund 15 Handelstage über eine beschleunigte Aufnahme in den Nasdaq-100, mit Russell-Fonds im Schlepptau. Zum Vergleich: Amazon wartete Jahre auf eine solche Behandlung.

Warum ist das wichtig? Weil Billionen in passiven Fonds liegen, die ihren Index regelgebunden nachbilden müssen. Sobald SpaceX drin ist, müssen diese Fonds kaufen — unabhängig von Bewertung, unabhängig vom Cash-Burn. Schätzungen beziffern das erzwungene Kaufvolumen aus Nasdaq-100- und Russell-Trackern auf rund $22–27 Mrd. Das ist eine Wand preisunempfindlicher Nachfrage, die nach Fahrplan eintrifft.

Eine ehrliche Korrektur zur kursierenden Version: Der S&P 500 hat eine beschleunigte Aufnahme abgelehnt — die grössten Tracker (SPY, VOO, IVV) bleiben vorerst aussen vor. Die Zwangskauf-Story ist real, aber enger als «der gesamte Indexkomplex muss kaufen». Präzision zählt, wenn man es aufschreibt.

3. Der Squeeze

Nun verbindet man diese erzeugte Nachfrage mit bewusst knappem Angebot. Nur rund 4% des Unternehmens sind im Float. Musk und Insider halten den Rest, gebunden und nicht verkaufbar, und Musk behält über eine Dual-Class-Struktur die Stimmenmehrheit. Rund 30% des Float gingen an Retail — etwa das Dreifache der üblichen Mega-Cap-Norm — was die Hedgefonds an den Rand drängte, die sonst gegen die Bewegung wetten könnten.

Winziges Angebot. Enorme, teils erzwungene Nachfrage. Eine Retail-Basis, die ihr Raumschiff nicht hergibt. Das ist weniger eine Aktie als ein Zunderbündel — und der Grund, warum ein Unternehmen von $1.77 Bio. handeln kann wie ein Penny Stock und warum an einem Tag fast die Hälfte des Float umschlagen kann.

Der Preis sagt nicht, was SpaceX wert ist. Er sagt, wie wenige Aktien es zu kaufen gibt.

4. Die Kapitalstruktur

Eine letzte Schicht — diese beschreiben wir nüchtern und überlassen Ihnen das Urteil. Monate vor dem Listing wurde die Verrohrung bereits gelegt. Die Abfolge, soweit aus öffentlicher Berichterstattung ersichtlich:

Das bedeutet: Ein Teil der $75 Mrd., die Retail und Indexfonds am ersten Tag übergeben haben, ist nicht für den Mars bestimmt, nicht für Raketen. Er ist bereits gebunden — zur Tilgung von Schulden, die sich über Musks andere Unternehmen aufgebaut hatten. Man hat das Raumschiff gekauft — und stillschweigend die Kredite mit übernommen.

Wenige Tage nach dem Börsengang folgte die Ankündigung einer reinen Aktien-Übernahme von Cursor, dem KI-Coding-Tool, bewertet bei rund $60 Mrd. «All-Stock» heisst: kein Cash verlässt das Haus — das Unternehmen druckt neue Aktien zur Bezahlung. Und weil der Preis vom Aktienkurs in den Tagen vor Abschluss bestimmt wird, macht die erzeugte Knappheit, die die Aktie nach oben trieb, die Übernahme zugleich günstiger. Der Squeeze finanziert die Einkaufstour.

Das Urteil überlassen wir Ihnen. Aber man beachte die Form: Knappheit bläht das Eigenkapital auf, das aufgeblähte Eigenkapital tilgt Altschulden und kauft neue Vermögenswerte — und der kontrollierende Aktionär gibt dabei nahezu keine ökonomische oder Stimmrechtskontrolle ab. Das ist, wie auch immer man es nennt, eine sehr gut konstruierte Maschine.

Die Lektion — der eigentliche Punkt

Hier endet die übliche Einschätzung — «überbewertet, also wird es fallen» — und hier liegt unseres Erachtens der Denkfehler.

An jeder Kennzahl, die je etwas getaugt hat, ist SpaceX teuer. Morningstars Analyst verortete den fairen Wert bei rund $780 Mrd., etwa 55% unter dem IPO-Preis. Ein Unternehmen, das Milliarden pro Quartal verliert und nahe 90x Umsatz handelt, ist nach keiner je funktionierenden Definition günstig.

Und doch. Ein Preis fällt nicht, nur weil er sollte. Ein Preis fällt, wenn Verkäufer die Käufer überwiegen — und genau diese Struktur wurde gebaut, damit das nie passiert. Ein 4%-Float bedeutet, dass es fast nichts zu verkaufen gibt. Indexfonds sind erzwungene Käufer. Retail lässt nicht los. Insider sind gebunden. Das Angebot, das eine normale überbewertete Aktie bricht, ist schlicht nicht da.

Genau das, was die Aktie überbewertet macht, ist dasselbe, was sie schützt. Knappheit schneidet in beide Richtungen.

Das führt zum nützlichsten Satz, den wir zu all dem beitragen können: Recht behalten beim Preis und Recht behalten beim Timing sind zwei verschiedene Fähigkeiten. Fast jeder verwechselt beides. Man sieht eine absurde Bewertung, schliesst auf den Fall, wettet dagegen — und der Markt zermürbt einen monatelang, während die Mechanik genau das tut, wofür sie gebaut wurde. Recht zu haben über den Wert sagt, was etwas wert ist. Es sagt nichts darüber, wann — oder ob — die Menge zustimmt.

Deshalb bauen wir bei arvy unseren Prozess nicht darum, Höchststände zu rufen oder Wendepunkte zu timen. Wir wissen nicht, wann die Stimmung dreht — und niemand, der es behauptet, weiss es. Was wir tun können: echte Qualitätsunternehmen kaufen — Geschäfte, deren Wert über Cashflow und Kapitaldisziplin wächst, nicht über Float-Mechanik und erzwungene Flüsse — und sie lange genug halten, dass das Geschäft den Ertrag bestimmt, nicht das Orderbuch.

SpaceX mag weiter nach oben squeezen. Es mag nächsten Monat kippen. Wir wissen es nicht, und wir wären misstrauisch gegenüber jedem, der es behauptet. Aber genau das ist der Punkt: Ein Preis, der von Knappheit und Indexpflicht getragen wird, hängt davon ab, dass die Maschine weiterläuft. Ein Preis, der von einem grossartigen Geschäft mit jährlich wachsenden Erträgen getragen wird, hängt von etwas weit Dauerhafterem ab.

Das eine kann man ein Jahrzehnt halten, ohne auf den Kurszettel zu schauen. Das andere muss man timen.

Folgen für Anleger — arvy's Positionierung

Diese Note ändert nichts an der defensiven Haltung, die wir in der ersten SpaceX-Analyse beschrieben haben — sie bestätigt sie. Drei Punkte bleiben für unseren Quality-Aktienfonds und unsere Sparplan-Allokationen leitend:

Erstens — keine Day-One-Allokation in die 2026er IPO-Klasse. Unser Prozess verlangt etablierte Cashflow-Historien, demonstrierte Profitabilität und Bewertungen im historischen Vergleich. Ein Preis, der von einem 4%-Float und Indexpflicht getragen wird, erfüllt keines dieser Kriterien. Das ist kein Urteil über die Ingenieurskunst des Unternehmens — es ist ein Urteil über die Phase des Zyklus, in der wir kaufen.

Zweitens — Knappheit ist kein Fundamentaldatum. Ein Kurs, den die Mechanik nach oben drückt, fühlt sich an wie eine Bestätigung. Wir lesen ihn als das Gegenteil: als Erinnerung daran, dass Preis und Wert auseinanderlaufen können — und in genau diesen Momenten am weitesten auseinanderliegen.

Drittens — Geduld als Strategie. Die historische Datenlage ist eindeutig: Der attraktivere Einstiegszeitpunkt liegt typischerweise 6–24 Monate nach dem Börsengang, wenn Hype, Lock-up-Wellen und Insider-Verkäufe abgearbeitet sind und der ehrliche Preis sich gebildet hat.

Wir sind Schweizer Asset Manager, FINMA-reguliert nach KAG Art. 24, mit eigenem Kapital im selben Fonds wie unsere Kunden investiert. Unsere Aufgabe in solchen Phasen ist nicht, die nächste Welle zu reiten — sondern unsere Kunden in der Position zu halten, in 18 bis 24 Monaten als Käufer dort zu stehen, wo heute die Insider als Verkäufer stehen.

Vanguard Advisor Alpha schätzt die Behavior-Gap-Kosten des durchschnittlichen Anlegers auf 1.5% pro Jahr. Der grösste Teil dieser Kosten fällt in Phasen wie der heutigen an — wenn ein Listing-Tag zur kulturellen Pflichtveranstaltung wird und Disziplin am unbequemsten ist. «Time in the market» schlägt «timing the market» nicht, weil es ein hübscher Spruch wäre, sondern weil das Timen voraussetzt, beim Preis und beim Zeitpunkt richtig zu liegen. SpaceX zeigt gerade in Echtzeit, warum das Zweite so viel schwerer ist als das Erste.